盈立证券发布港股首次覆盖报告！物理AI标的量化派估值重估，潜在上行空间超426.51%

　　/传播易/8月17日，盈立证券发布港股首次覆盖报告《AI战略发展赋能线上消费基本盘，智能硬件打开增长新范式》，对量化派给予 “推荐” 评级，目标价 24.43 港元，以8月14日收盘价4.64港元测算，潜在涨幅426.51%。报告中的估值逻辑，为观察这家从消费电商切入AI赛道的港股次新股，提供了一份相对完整的分析框架。

　　产业背景：两大赛道正处在爆发前夜

　　理解这份报告的分析框架，需要先看两个正在快速变化的产业背景。一是企业软件正由“记录与管理系统”向“目标驱动的执行系统”演进，AI Agent 成为重要产品形态。Gartner预测，到2026年底，集成任务型AI Agent 的企业应用占比将由2025年的不足5% 提升至40%;最佳情景下，Agentic AI到2035年可能贡献约30%的企业应用软件收入，规模超过4500亿美元。

　　二是具身智能正从硬件本体制造转向场景落地。据36氪研究院《2026年具身智能产业发展研究报告》，中国具身智能市场规模已从 2018 年的 2133 亿元增长至 2025 年的 9150 亿元，2026 年有望突破万亿元关口;据 IDC《2026 年中国机器人与具身智能市场十大趋势洞察》，2026年中国具身 AI 机器人用户支出将突破110亿美元，同比增速接近120%。具身智能机器人解决方案市场作为细分市场，2025年至2030年的复合增速达31.20%，高于中国具身智能整体市场的复合增速中枢，反映产业价值正加速由本体制造与零部件环节向场景落地与解决方案环节集中。解决方案市场是当前具身智能产业化推进最为聚焦的承载环节，也是公司以场景定义与运营闭环能力切入物理 AI 的直接对应市场。受益于国产核心零部件的规模化效应，优必选 Walker 系列成本同比下降约 25%、宇树 Unitree R1 起售价降至 2.99 万元。本体供给的快速放量与成本下移，机器人本体制造正从稀缺资源变为可采购资源，产业价值正加速向 “谁能在真实商业场景中完成任务定义、数据积累与运营闭环” 的环节集中。

　　从“机器人”到“物理 AI”，产业竞争的关注点正从产品形态转向能力底座。盈立证券判断，在基座模型能力由外部持续供给的产业结构下，掌握真实场景数据与运营 Know-how 的企业，相较单纯的硬件制造商或数字大模型公司，在场景化落地阶段具备更直接的价值兑现路径，这正是量化派切入该赛道的产业逻辑基础。

　　三段式路径推进：消费基本盘、企业级 AI Agent、物理 AI 跨场景赋能

　　报告指出，量化派的业务发展主线并非围绕单一产品扩张，而是沿着 “数据与算法沉淀 - 交易撮合与用户运营能力构建 - AI 中台建设与消费业务深化 - 物理 AI 研发验证” 的路径持续迭代。业务重心逐步向高频消费场景集中，进入 “消费业务筑基、AI 能力外溢” 的新阶段。

　　消费基本盘方面，羊小咩是现阶段最核心的交易场景、收入来源和数据入口。2025 年实现收入 10.24 亿元，同比增长 10.7%，占总收入 99%;GMV 突破 100 亿元，同比增长 30.59%，较 2022 年增长超 400%;累计注册用户 6365 万人，次月复购率 35.88%，同比提升 5.82 个百分点。销售及营销费用同比下降 33.4% 至 3.13 亿元，销售费用率由 47.4% 降至 30.3%，说明平台增长动能已由外部投流转向商品供给优化、算法推荐及用户复购驱动。2025 年公司归母净利润 1.95 亿元，同比增长 32.6%，为后续 AI 业务投入提供了稳定支撑。

　　企业级 AI Agent 方面，量星球由内部经营中枢迈向企业级 AI Agent，全链路经营能力打开规模化变现空间。量星球是连接经营数据、算法策略与业务执行的 AI 技术中枢，包含运营、算法、营销、客服及商品与服务赋能五大模块。量星球AI中台对羊小咩全链路运营的深度嵌入，使公司积累的不只是用户买了什么，而是推荐策略是什么、用户如何反应、是否成交、是否退货、客服如何挽回的完整策略反馈链，叠加营销归因数据与客诉售后标签数据，该类数据的复制壁垒在于标注维度不可回溯，新进入者可以搭建电商网站并采买流量，但无法在短期内重现多年积累的策略归因闭环。公司计划进一步将后台系统、智能选品、智能仓储及智能客服等能力封装为企业级 AI Agent，面向缺乏电商系统和运营经验的企业客户输出，探索模型调用、供应链协同收入等收费模式，逐步形成“Agent 调用变现+供应链协同”的收入增量空间。

　　物理 AI 跨场景赋能方面，公司以智能硬件作为连接线上消费与线下物理世界的切入口。首批产品覆盖智能枕头、智能台灯、智能抱枕、电子宠物、智能耳机、智能香薰机及智能眼镜等品类，智能抱枕原型已对外发布，采取自主研发委托生产与第三方生态合作双轨并行的轻资产模式。场景验证层面，智慧餐厅通过 “智能店长(Store Agent)+ 人形机器人 + 自动化炒菜机” 三层技术组合，将传统依赖人工经验的餐饮门店改造为由数据、设备和 AI Agent 协同驱动的智能运营单元。单店经济性测算初步验证了商业可行性。以北京单店假设情景测算为例，单店月人工成本从 3.5 万元降至 2.05 万元，叠加设备摊销后月净节省 0.92 万元，设备回收期约 13-14 个月;汽车展厅与车无界达成战略合作，任务成熟度更高且可复用消费地图沉淀的行业数据资产。随着场景方案逐步成熟，公司有望通过 “硬件入口 - 服务变现 - 场景验证 - 数据反馈” 的闭环持续提升产品适配能力与方案复制效率，形成独立于消费业务的第二增长曲线。

　　三重壁垒：数据、技术与生态协同

　　报告认为公司已公司掌握三类差异化数据资产：消费偏好与策略归因数据(粮仓数据)、多模态交互数据(感官数据)、物理执行数据(具身数据)，对照行业通行的数据分层框架，公司三类数据资产覆盖了金字塔的中上层，与仅拥有单层数据的参与者形成结构性差异，三者通过上层任务编排层实现商业价值的统一调用。这一架构既尊重不同数据模态的技术独立性，又规避了跨域数据混训的技术鸿沟。

　　生态层面，公司构建了四层协同体系：算法层与北京大学共建物理智能联合实验室，形成学术发现、场景验证、数据反馈、理论修正的良性循环;算力层与火山引擎合作引入豆包大模型与云服务能力，共同进行产品、方案的深度整合及定制开发，整合打造合作领域解决方案;硬件层旗下矽基智能与北京瑞宏合作，双方将联合开展算法优化与模型迭代;场景层与车无界围绕汽车销售展厅具身智能解决方案达成战略合作，叠加公司自有的北京智慧餐厅联合试验店，构成双场景并行的验证网络。报告认为，生态模式下公司壁垒的本质是场景定义权与 Know-how 的代码化封装，在生态中扮演指挥协作的链主角色，而非被动集成商。

　　股权与团队方面，公司股东阵容兼具多元性与产业属性，主要机构股东包括阳光人寿、复星和高榕资本，覆盖保险资金、产业资本、风投机构和员工持股平台，形成“长期资本支持、产业资源协同与核心人才激励”相结合的股东结构，为公司长期业务发展提供多维支撑。

　　核心团队兼具技术、运营与资本化经验，人才结构与战略发展方向较为匹配。创始人周灏博士拥有北京大学天文学学士、美国莱斯大学物理学博士学位，曾任职于摩根士丹利、巴克莱银行及 Capital One，公司股权结构相对集中，对中长期战略保持较强影响力，为公司治理提供了较为清晰的战略锚点，有助于提升重大决策效率、强化战略执行的一致性，并在一定程度上平滑短期经营波动对长期投入节奏的扰动。首席战略官李岩具有创业投资、产业资本及上市公司管理经历，在资本运作、产业投资及战略规划方面经验丰富。2026 年新任首席运营官张岩珅和首席技术官谭丰则进一步补强消费运营、智能硬件、机器人控制及产品商业化能力，初步形成技术研发、场景运营、资本规划与财务管理协同的管理团队。

　　盈利预测与 SOTP 估值

　　盈立证券预计量化派 2026-2028 年营业收入分别为 11.48/14.72/18.87 亿元，同比增长 10.9%/28.3%/28.2%;其中消费业务 7.72/8.23/11.09 亿元，智能硬件则率先进入收入兑现期，预计同期实现收入2.07/2.42/2.85 亿元，AI 战略新业务实现收入 1.68/4.08/4.93亿元;归母净利润分别为 1.54/2.09/2.51 亿元。此外，公司上市前附带优先权金融工具已于上市后完成权益转换，预测期内不再考虑相关账面价值变动损益。2026年利润阶段性回落主要反映新业务投入前置，2027年起伴随智能硬件收入快速增长，前期投入有望逐步转化为利润贡献。

　　估值层面，消费业务参考壹网壹创、青木科技、若羽臣及赛维时代等可比公司，给予 2027E 16 倍 PE，对应 28.85 亿港元。公司高成长创新业务覆盖智能硬件、企业级AI Agent及具身智能场景化解决方案，整体正由产品验证加速迈向商业化兑现阶段。考虑相关业务仍处于收入快速扩张期，前期研发、渠道建设及客户拓展投入对利润释放形成一定扰动，采用 PS 估值更能反映其商业化进展与长期成长弹性。选取相关领域代表性上市公司作为参考，并结合各业务板块的商业化成熟度及收入兑现时点，分别赋予智能硬件、企业级 AI Agent 及具身智能板块 50%、40%和 10%的估值权重。按上述权重加权计算，可比公司的综合 PS 水平为 13.0x，预计公司2027年高成长创新业务实现收入6.49亿元，智能硬件业务构成主要收入来源之一，AI战略新业务逐步规模放量。给予高成长创新业务 2027E 13.0x PS，对应估值为 84.42亿元人民币，折合约 98.13 亿港元。